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开端：中原时报
本报（chinatimes.net.cn）记者张文静 于娜 北京报说念
曾被誉为国产革新药“标杆”的康方生物（股票代码：9926.HK），其中枢居品依沃西单抗（PD-1/VEGF双抗）似乎正在走下神坛。
前不久，康方生物被野村东方国际证券将主意价下调7%，由120.64港元降至112.73港元，并保管“中性”评级。
这家券商在论说中指出，由于PD-1/VEGF边界与同行差距减弱，因此调遣主意价。论说预测，康方生物2025年下半年药品销售额或为18亿元东说念主民币，但举座盈利确认偏弱。
这款环球首个头敌人打败“药王”帕博利珠单抗（K药）的明星药物，在凭借“硬临床数据”奠定相反化龙头地位的同期，也因医保商量的降价压力、销售放量不足预期以及赛说念竞争，正面对不小的压力。
张开剩余82%“神药”出生
依沃西单抗的崛肇端于其过硬的临床数据。
算作环球首个获批的“肿瘤免疫+抗血管生成”协同机制的双抗，依沃西在2024年9月公布的头敌人Ⅲ期临床参议（HARMONi-2）中，单药诊疗PD-L1阳性非小细胞肺癌（NSCLC）权臣杰出了K药，不仅在无进展糊口期（PFS）上取得统计学权臣获益，客不雅缓解率（ORR）也以50%对38.5%展现出上风。
这一效果径直撼动了K药（抗癌药帕博利珠单抗，商品名“可瑞达”的俗称。它由好意思国默沙东公司研发，曾被誉为划时间的癌症免疫诊疗药物）在环球肿瘤诊疗边界的标杆地位，也引颈了PD-1/VEGF这一靶点的研发上涨。
凭借这一里程碑式的冲破，依沃西早在2022年就达成了总和50亿好意思元的国外授权交游，首付款高达5亿好意思元，仅凭一个药物就撑起了公司市值的半壁山河。
彼时，市集为其模样了“好意思满蓝图”，即环球开创、疗效最好；国外市集手持无数授权费；国内市集则预期年诊疗费保管在16万元把握，年销售额在2025年冲击50亿元，并在2028年达到销售峰值，实现年利润20亿元。市集神色激越，将四年后的巅峰利润提前折现至股价之中。
然则，实践市集的初始并非只涨不跌，其内在逻辑远比浮浅的上升弧线更为复杂。
最初是价钱“暴跌”。
依沃西在2024年底被纳入国度医保目次，自2025年1月1日起，医保施行价钱大幅降至每支736元（100mg规格），比较此前2299元的单价，降幅越过70%。
据此测算，患者年诊疗用度从16万元把握骤降至约3.2万元。如斯深度的降价径直压缩了大致的利润空间。
其次是该销售放量远未达到预期。
据康方生物2025年中报，公司上半年生意化收入为14.02亿元，同比增长49.20%，主要得益于依沃西等中枢居品纳入医保后的销量增长。
然则，这一数字若拆解至依沃西单品的全年预期，与早前市集憧憬的年销50亿元相去甚远。
专科机构野村国际证券在最新研报中预测康方生物2025年全年收入约为33亿元东说念主民币，这一数据诚然适合市集预期，但也印证了依沃西的骨子放量节律远未达到此前脱落乐不雅的预估。
康方生物曾建议2025年营收40亿元、2026年100亿元的主意，但机构预测的2025年营收数据距离主意有一定差距。《中原时报》记者曾就“公司贬责层对这一功绩确认若何评价？”“未达预期的中枢原因是什么？”“后续是否会调遣营收主意，调遣的依据是什么？”等一系列问题试图有关公司进行采访，但一直未收到回答。
关于功绩未达预期，方融科技素质，高档工程师，科技部国度科技内行库内行周迪对《中原时报》记者示意，康方生物2025年营收未达40亿元主意且亏本扩大，这适合革新药企生意化初期的成长规则：双抗居品纳入医保后处于“以价换量”阶段，重叠7.31亿元高额研发插足、Summit股权投资损失及产能折旧，短期亏本是行业共性。中枢盈利防止包括：医保降价导致毛利率承压（2025H1毛利率79.4%，同比下滑12.3pcts）；双抗+ADC管线临床鼓舞仍需继续插足；生意化范畴效应尚未全王人表示，销售用度率偏高。
周迪以为，康方生物盈利拐点取决于三个要害：中枢居品销量继续放量（依沃西预测2026年国内销售额达54亿元）；国外授权收入收场（依沃西FDA获批后可获里程碑及15%销售分红）；ADC2.0管线进入得益期，形成新的收入增长点。
行业内卷加重
依沃西的临床告捷诚然我方赢得了声誉，且在环球范围内激活了悉数PD-(L)1/VEGF双抗赛说念。
但“自后者”速即跟进也对其形成了不小的挟制。
现在已知的音书是，默沙东引进了礼新医药的LM-299；BioNTech通过收购普米斯获取BNT327并将其部均权柄授权给BMS，辉瑞则以创记载的12.5亿好意思元首付款引进三生制药的SSGJ-707。
在国内，神州细胞、华奥泰（华海药业旗下）、荣昌生物、君实生物等企业的同类居品也已鼓舞至临床后期。其中，荣昌生物的RC148已与艾伯维达成授权配合。跟着越来越多竞品进入Ⅱ期、Ⅲ期临床，依沃西在订价权和市集份额上或将面对多方挤压。
与此同期，竞争已从单药疗效比拼升级为“IO+ADC”衔尾疗法的体系化顽抗。辉瑞、BioNTech等巨头正在围绕各自的PD-1/VEGF双抗，与自研或引进的ADC管线张开大范畴、多适合症的衔尾用药布局。
这意味着，翌日的市集指令者不仅需要一款好药，更需要构建一套覆没多个瘤种的诊疗体系。
也便是说，康方生物诚然依靠依沃西为我方诱骗了泼天的流量，但也可能引来体量更大的竞争敌手。
市集的悲不雅预期径直响应在公司股价上。
自旧年8月28日，公司公告创举东说念主夏瑜、李百勇计较套现近4.5亿港元以来，公司股价一泻沉。
“精确减持”前后，康方生物股价在2025年8月27日收跌7%，28日盘中一度跌超7%至145.2港元。
据Wind数据统计，2025年8月27日—2026年3月12日，公司股价累计下降33.73%，而同期Wind二级行业指数仅下降10.93%。
翌日，康方生物能否在热烈的竞争中建随即位，《中原时报》记者将会继续关心。
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